近日，蔚來有點麻煩。

6月29日，蔚來汽車就遭灰熊（Grizzly Research）做空一事做出迴應，稱公司已觀察到這份報告，認為其充滿大量不實資訊以及對蔚來披露資訊的誤讀，蔚來一直嚴格遵守上市公司相關準則，目前已針對該報告啟動相關程式。

此前，灰熊發表報告，稱蔚來效仿Valeant式的會計遊戲，透過誇大收入和提高淨利潤率來達到目標。灰熊做空報告一經公佈後馬上引發了市場聚焦，事實上，蔚來在這半年內始終處於風口浪尖上。

連續五個月跌出新勢力銷量榜前三，讓蔚來飽受質疑。六月初，大和、德意志銀行、摩根士丹利等多家知名機構下調了蔚來的美股目標價，同時對小鵬和理想的目標股價進行了上調，其中花旗銀行將其從87美元大幅度下降至41。1美元，下調幅度高達52。8%。很多人將其視為“蔚來掉隊了”的正式訊號。

6月22日，蔚來正式宣佈“五縱三橫四大都市圈”高速換電網路建成，但好訊息還沒捂熱，當日一輛蔚來測試車從高處墜落，致兩名試車員死亡。緊接著，蔚來回應稱此次事故和車輛本身沒有關係，此事讓蔚來再次陷入口誅筆伐之中，向來以溫暖服務形象示人的蔚來被貼上了“冷血”標籤。

對於蔚來股價而言，這起事故可以說是雪上加霜，截至當日收盤，蔚來股價距高峰時的54美元已經腰斬至22。55美元。

風雨交加，資本市場的香餑餑蔚來似乎突然跌下了神壇。

面臨增長壓力

汽車行業是典型的技術、資本和人才密集型行業，儘管蔚來在當下仍能獲得極高的媒體關注度，但從資本視角看，蔚來接下來的發展並非就擁有著一馬平川。

在過去三年裡，蔚來的業績曲線波動較大。2020年，蔚來汽車全年交付量為4。3萬輛，在造車新勢力中排名第一；2021年，隨著P7大賣，小鵬汽車超越蔚來成為新勢力銷量第一名，並且理想汽車憑藉理想ONE一臺車就取得了蔚來三臺車的銷量成績，兩者的差距也不過1000臺而已；2022年1-5月，蔚來汽車的銷量表現疲軟，不僅被小鵬、理想甩開，更被哪吒、零跑數次超越。

雖然在資本看來，銷量排名並不重要，重要的是銷量增長率和毛利率。但從2021年的財報來看，蔚來的銷量增長率和毛利率也面臨巨大壓力。

第一，蔚來的市場空間有限。上市以來，蔚來旗下產品的平均銷售價格超過了40萬元，可以說與賓士E級維持在同一水平，雖然其曾多次強調自己“不是高階新勢力，而是要發展成與BBA同場競爭的豪華品牌”，但高階純電細分市場畢竟是小眾。過去幾年裡，蔚來已經包攬了這一市場的大部分使用者，增長放緩是必然。

第二，蔚來不掙錢。雖然這並非是蔚來一家的問題，很多新勢力都處於尚未正式盈利的狀態，但維持在20%左右的毛利率對於一家單品售價平均超40萬的汽車公司來說，並不算高。在2021財年財報分享會上，蔚來也表示2022年車輛毛利目標是20%，之後將把整車毛利目標進一步提升到25%，然而，要達到該目標，蔚來須得年產30萬臺才能夠實現。

競爭力與形勢

對蔚來來說，它所面臨的重要問題，是“護城河”還不夠深。

蔚來的亮點就是其服務模式，但從資本視角來看，以傳統車企比亞迪和當下最強新勢力特斯拉來比較，比亞迪的技術比模式更硬，而特斯拉則是“技術+模式”的綜合體。

蔚來的服務模式雖然遠超這兩家，但是在產業鏈安全上又遠不如他們。事實上，蔚來的核心技術仍然建立在危牆之上，相對淺薄的根基註定了它不能在這個階段在這一方面做出十足的保障。

舉一個簡單的例子，從去年以來，“芯荒”沒能重創比亞迪和特斯拉，卻把蔚來拉下了神壇。一旦形勢再加重，或是出現一些別的黑天鵝事件，蔚來就又將面臨生死存亡。

但資本市場從不會關注一家企業的發展階段，也不會看國際關係的變化，更不會因為它曾經為自己帶來了豐厚的收益就留存一些慈悲之心，現實的研究員們只會分析行業有沒有可能出現政策導向，企業有沒有能力應對，顯然，蔚來在近一年來的表現，並沒有讓他們如意。

蔚來的模式由直營店、服務、換電等很多具象因素，彙集到一起形成了體系性競爭力，但過分分散的資金投入，逐漸制約了蔚來自身的投入，可以說，現在的蔚來騎虎難下。

首先，蔚來的服務模式是其最大的競爭力，但在近期的財報中，蔚來的運營成本和銷售成本都在增加。有報道稱，2019年蔚來資金危機爆發，內部質疑“使用者至上”的聲音越來越多，不少員工認為過度重視“使用者體驗”是公司陷入危機的主要原因之一，隨後蔚來CEO李斌也曾在採訪中透露，“服務無憂1。0在不計算蔚來自己服務部門人力成本以及移動服務車等投入的情況下，單獨一位使用服務無憂的使用者，蔚來一年就要虧損4000元，如果使用者基數少，還能承擔，如果使用者基數大，確實難以持續。”

其次，則是蔚來豪賭的換電模式。眾所周知，換電站建設成本高、普及難度大、前期很難盈利，且缺乏統一標準，“泥菩薩過江”的各家新勢力雖都有心，但大多無力，只有蔚來在資本的助推下開始加速推進換電模式，第一是為了做大盤子，第二也是為自身服務模式增添競爭力。據統計，蔚來僅2021年就新增605座換電站，目前在中國市場的換電站總數量達到900餘座。據此前公開資訊，一座換電站的成本約在300萬元，然而在當前情況下，靠換電站實現盈利實在是難上加難，誇張點說，蔚來每開通一條線路，都在吞噬自身利潤。

整體來看，無論是曾經俘獲過資本芳心的創新服務模式，還是蔚來搶先佈局的換電站模式，遙遙無期的盈利線讓資本都看得有些膩煩。對蔚來來說，在尚未盈利之時，維持高估值是公司發展的重要出路，要讓資本再次瘋狂，蔚來必須要拿出下半場智慧化的新故事。

本文來源於 汽車之家車家號-電動大咖